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内蒙华电公司年报点评:关注增发项目进展及2012年业绩释放

时间:11-04-18 00:00    来源:天相投资

2010年,公司实现营业收入67.39亿元,同比减少6.4%;营业利润12.63亿元,同比增加39.5%;归属母公司所有者净利润6.54亿元,同比增加61.9%;每股收益0.33元;2010年不进行利润分配。2011年1-3月,公司实现营业收入15.70亿元,同比减少1.3%;营业利润2.10亿元,同比减少26.1%;归属母公司所有者净利润0.73亿元,同比减少45.4%;每股收益0.04元。

2010年四季度燃煤成本失控使全年业绩略低预期。2010年公司电厂服务电网内需求快速增长,公司发电机组平均利用小时同比增加175h(增幅3.6%),营业收入小幅下滑源于资产置换导致的合并报表调整。2010年前三季度,蒙西地区煤炭供需环境较为宽松,公司煤炭采购渠道和采购价格控制良好,实现综合毛利率26.6%的较高水平;四季度随着全国煤炭市场价格普涨,公司燃煤成本涨幅失控,毛利率下滑至8.8%;综合全年来看,公司平均标煤单价实现302.5元/吨,同比增幅8.3%,低于国内其他区域电厂。历史上四季度是公司年内盈利水平的低点,进入2011年一季度,主业毛利率水平环比有所回升,预计今年公司标煤单价涨幅在8%左右,若上网电价难随调整,则主业盈利能力下滑难免。

财务费用控制良好及参股电厂投资收益贡献增加促进净利润增长。2010年公司资金使用效率提高,综合贷款利率同比下降,财务费用同比减少24.8%,增加营业利润2.14亿元(占当期营业利润比重16.9%)。公司成本法核算的参股公司——托克托及其二期发电公司2009年净利润增长,本期对公司分红贡献同比增加近1亿元。托克托电厂2010年仍实现较好盈利,其二期项目也在2010年初获得发改委核准进入正常运营期,今年分红贡献有望继续增加。公司参股49%的岱海公司二期电厂于2011年初获得核准,预计今年对公司投资收益贡献同比增加1.1亿元。

关注增发项目进展及2012年业绩释放。公司2011年拟非公开发行不超过6亿股,发行价格不低于9.17元,用于收购大股东煤、电资产并投资电厂扩建项目,包括:(1)收购大股东持有的魏家峁煤电公司60%的股权,并对其增资用于投资建设魏家峁600万吨/年露天煤矿项目;(2)收购大股东下属达拉特四期电厂(2*60万千瓦);(3)投资5亿元用于内蒙古上都电厂三期(2*66万千瓦)扩建工程。达拉特电厂为运营成熟电厂,部分电量外送华北网,其盈利水平高于公司电厂平均水平,我们预计年净利润规模为9500万元。

收购魏家峁煤电公司股权是公司本次增发项目的最大亮点,我们预计魏家峁一期煤电项目全部投产后,年净利润规模为5.92亿元,净利润率高达29.15%,对公司基本面和2012年后业绩增长构成明显提振,不考虑增发股本摊薄,一期项目产能全释放年份将增厚公司EPS0.18元(对应本次收购的60%股权)。预扩建的上都电厂也属优质项目,该电厂一二期项目2010年实现净利润率28.6%,预计三期业绩释放开启于2013年。

维持“增持”评级,关注2012年后业绩成长及煤电一体化发展空间。考虑增发项目业绩贡献及股本摊薄,我们预计公司2011-2012年EPS分别为0.27元和0.53元,对应2011-04-15收盘价10.40元,动态PE分别为39倍和20倍,考虑到公司较多的优质项目储备对应业绩的持续成长空间,以及大股东煤炭资产的后续注入预期,维持公司“增持”评级。

风险提示。增发资产收购事项实施情况差于预期;收购、扩建项目建设、投产慢于预期;公司发电机组服务地区电力需求下滑;单位燃料成本超预期上涨。